Введение: Преодоление разрыва ликвидности RWA

Реальные активы (RWA) стремительно становятся центральной темой массовой интеграции Web3. Перенос триллионов долларов реальных активов на блокчейн — лишь отправная точка. Ключевой вызов — выстроить эффективную и устойчивую ликвидность вторичных рынков для этих активов, поскольку токенизации недостаточно. Автоматические маркет-мейкеры (AMM), основа DeFi, закономерно рассматриваются как возможное решение. Но возможно ли просто перенести модель AMM в сферу RWA?

Краткое содержание (три ключевых момента)

· Вывод: Доминирующие сегодня AMM (в частности концентрированные пулы ликвидности и stablecoin-форматы) не подходят на роль «первичного рынка» для RWA. Проблема заключается не в самом типе кривой, а в фундаментальных экономических стимулах для поставщиков ликвидности (LP). В условиях низкооборотистых, строго регулируемых и малоподвижных RWA такие модели не работают.

· Позиционирование: Ликвидность RWA целесообразно формировать преимущественно через механизмы выпуска/погашения, ордербуки с KYC или запрос котировки (RFQ) и запланированные аукционы. AMM должны оставаться удобным слоем, обслуживая небольшие операции обмена и позволяя гибко балансировать портфель.

· Подход: Чтобы доходность, характерная для RWA (проценты, аренда и т. п.), поступала поставщикам ликвидности (LP), необходима комбинация стратегий узкополосного маркет-мейкинга, ценового коридора, определяемого оракулом (oracle slip-band/hooks), и механизма распределения доходности — при обязательном контроле рисков и высоких стандартах раскрытия информации.

1. Почему AMM не подходят для роли «первичного рынка» RWA

Торговля RWA требует предсказуемости, прозрачности и гарантированной расчетности. Хотя автоматические маркет-мейкеры (AMM) с непрерывными котировками — инновационный инструмент DeFi, на рынках RWA они сталкиваются с тремя системными проблемами: хронически низкой торговой активностью, медленным информационным «пульсом» и длительными процедурами соблюдения требований. В результате поставщики ликвидности (LP) получают минимальные комиссии — при весьма высоком риске временных убытков.

В сущности, AMM не должны выполнять функцию «первичного рынка» для RWA — их оптимальная миссия — финальный этап ликвидности. AMM полезны как инструмент быстрого, повседневного обмена небольших сумм, делая пользовательский опыт удобнее. Другие механизмы обслуживают крупные сделки и реальное формирование цены.

2. Почему AMM преуспевают на криптонативных рынках?

Чтобы понять, почему AMM неэффективны с RWA, важно увидеть, что обеспечивает их результативность в криптоиндустрии:

● Постоянная торговля: Криптовалютные рынки работают без перерывов по всему миру, а арбитражёры мгновенно устраняют ценовые разрывы, поддерживая высокие объёмы сделок.

● Максимальная открытость: Любой пользователь или протокол может стать LP или арбитражёром без ограничений, что ускоряет сетевой эффект и ликвидность.

● Волатильность — основа: Высокая волатильность обеспечивает постоянный спрос на сделки и арбитраж, что приносит LP комиссионный доход выше возможных временных убытков.

Попытка воспроизвести эти свойства для RWA приводит к обратному: торговая активность резко падает, обновления цен замедляются, а требования соблюдения регуляций возрастают.

[Контекстное определение | «Пульс ценообразования»]

«Пульс ценообразования» — это частота появления достоверной цены; главное различие между RWA и криптоактивами.

· Криптоактивы: пульс часто исчисляется секундами (биржевые котировки, оракулы).

· Большинство RWA: пульс составляет сутки или даже недели (обновления чистой стоимости активов (NAV), оценки недвижимости, результаты аукционов).

Чем медленнее пульс, тем менее оправданы глубокие, непрерывные AMM-пулы для такого актива.

3. Почему экономика LP не выдерживает в сценариях RWA

Поставщики ликвидности (LP) ожидают определённую годовую доходность, основанную на торговых комиссиях, частоте использования их капитала в нужной ценовой зоне и количестве торговых циклов за год.

Для RWA эти ожидания практически нереализуемы. Причины:

● Оборот минимален: Капитал в пулах фактически не задействуется в высокочастотной торговле, а доход от комиссий ничтожен.

● Значительные альтернативные издержки: На традиционных рынках доступны более привлекательные и безрисковые доходности. Прямое владение RWA часто выгоднее, чем предоставление ликвидности в AMM.

● Риск/потенциал не сбалансированы: При мизерных комиссиях LP продолжают нести временные убытки по сравнению с простым владением RWA, а также подвергаются арбитражу из-за задержек оракула.

Итог: модель LP в AMM фундаментально невыгодна для RWA.

4. Два структурных барьера: ценообразование и соблюдение требований

Существуют и другие барьеры, выходящие за рамки экономики:

· Несовпадение ритмов: Оценка RWA и аукционные торги обновляются медленно, а AMM работают в реальном времени. Это создаёт благоприятные возможности для арбитража, оставляя LP с убытками.

· Соблюдение регуляций разрушает совместимость: KYC, белые списки и ограничения на переводы замедляют ввод и вывод, нарушая принцип DeFi «любой может участвовать» и приводя к фрагментации и снижению ликвидности.

· Конструкция потоков доходов: Процент и аренда от RWA поступают либо как рост NAV, либо как прямые выплаты. Без специально реализованных механизмов в AMM/LP LP рискуют недополучать доход или сталкиваться с его размыванием из-за арбитража.

5. Сценарии применения и границы релевантности

Не все RWA несовместимы с AMM — необходима грамотная классификация.

· Лучше подходят: Краткосрочные, с ежедневной чистой стоимостью активов (NAV), высокой прозрачностью активы (денежные фонды, токенизированные казначейские бумаги, инструменты с выплатой доходности). Явное централизованное ценообразование даёт возможность узкополосным AMM быстро обменивать такие активы.

· Менее подходящие: Активы, ценообразование которых сосредоточено в офлайн-оценках или редких аукционах (коммерческая недвижимость, private equity). Здесь медленный пульс и сильная асимметрия информации требуют механизмов ордербуков, запрос котировки (RFQ) или аукционов.

Кейс: арбитражные окна в Nest на Plume Chain

· Фон: Токены nALPHA и nBASIS проекта Nest торговались в AMM-пулах Curve и Rooster DEX. На ранней стадии погашение занимало около 10 минут, а цены токенов обновлялись раз в сутки или реже.

· Механика: NAV обновлялся ежедневно, а AMM котировал каждую секунду — после пересчёта NAV цены в AMM отставали. Арбитражёры могли покупать дешево на DEX → сразу гасить в протоколе → получать вознаграждение по новому NAV.

· Итог: Арбитражёры получали прибыль, а LP в AMM полностью несли временные убытки — особенно те, чей капитал размещён вдали от актуальной цены, получали максимальные потери.

Разбор и решения:

● Ключевая причина: рассинхронизация пульса ценообразования и отсутствие на уровне протокола инструментов риск-менеджмента и маршрутизации сделок.

● Решения:

-Разделить потоки: AMM обслуживает только мелкие сделки; крупные обязаны направляться через запрос котировки (RFQ), ордербук или канал выпуска/выкупа.

-Активная корректировка цен: Используйте «ценовой коридор, определяемый оракулом + hooks» для максимальной концентрации ликвидности у NAV; при обновлении NAV автоматизируйте сдвиг коридора или временно увеличивайте комиссии.

-Риск-контроль: Установите минимальную свежесть оракула, переключатели премии/дисконта и режим «только аукцион/выкуп» в дни крупных оценок.

-Прозрачность: Внедрите публичную дашборд-панель — диапазон премии/дисконта, статусы оракулов, очереди на выкуп, чтобы LP принимали взвешенные решения.

6. Четырёхуровневая структура ликвидности

Зрелый рынок RWA требует многоуровневой инфраструктуры ликвидности.

[Контекстное определение | «AMM обрабатывают только мелкие сделки»]

· Позиционирование: AMM — это финальный этап ликвидности, обслуживающий малые сделки и незначительные корректировки портфеля.

· Реализация: На уровне маршрутизации все сделки сверх заданного порога (например, сделки >0,5%–1% TVL пула) направляются в запрос котировки (RFQ), ордербук или канал выпуска/выкупа. AMM обеспечивают пользователям возможность «совершить небольшой обмен — в любой момент», но не выдерживают крупные ударные сделки.

7. Как эффективно управлять AMM для RWA: три ключевые меры

Чтобы использовать AMM как удобный слой, выделяют три приоритетных направления:

1. Концентрированная ликвидность

Ликвидность предоставляется в узком диапазоне вокруг NAV актива. Это резко повышает эффективность капитала и минимизирует временное окно, в котором ликвидность становится уязвимой для арбитража при устаревших ценах.

2. Адаптация цены и самозащита (ценовой коридор, определяемый оракулом/hooks)

Это динамическое усовершенствование концентрированной ликвидности. Оракулы и смарт-контракты позволяют автоматически следовать за актуальной ценой и запускать защитные механизмы во время рыночной волатильности.

[Контекстное определение | ценовой коридор, определяемый оракулом и Hook]

· Slip-Band: Узкий коридор вокруг референсной цены (например, NAV), определяемой оракулом, где сосредоточена ликвидность.

· Hook: Программируемое действие смарт-контракта, которое при обновлении оракула автоматически переносит ценовой коридор и/или временно увеличивает комиссии для управления рисками.

Цель — не оставлять ликвидность на устаревших ценовых уровнях, при этом сохраняя удобство мелких обменов.

3. Механизм распределения доходности

Необходимы прозрачные смарт-контрактные механизмы, обеспечивающие поступление и распределение доходности RWA (проценты, аренда и др.) между LP в AMM-пуле. Следует формализовать: как доход поступает в пул, как рассчитываются доли, когда LP могут вывести средства — в результате LP получают совокупную доходность из торговых комиссий и профильного дохода актива.

8. Заключение: от «непрерывных котировок» — к предсказуемой ликвидности

RWA не требуют круглосуточного ценового шума — им необходимы надёжные, прозрачные, гарантированные механизмы ликвидности.

Верный подход — позволить каждому механизму выполнять свою функцию.

· Возводим магистрали ликвидности через выпуск/выкуп, ордербуки с KYC/запрос котировки (RFQ) и регламентированные аукционы — для реального формирования цены и крупных операций.

· AMM служат финальным этапом, предоставляя удобный, прозрачный обмен в малых объемах.

Когда эффективность капитала сочетается с регуляторными реалиями, а AMM перестают искусственно тянуть на роль «первичного рынка», на блокчейне появляется зрелая и устойчивая экосистема вторичной ликвидности RWA.

Отказ от ответственности:

1. Статья перепечатана с ресурса [BlockBeats]; авторские права принадлежат оригинальному автору [ @sanqing_rx, ключевой член DAO-сообщества RealtyX]. Все вопросы по переизданию просьба направлять в команду Gate Learn для оперативного рассмотрения согласно действующим регламентам.
2. Дисклеймер: мнения, изложенные в статье, являются личной позицией автора и не представляют собой инвестиционные рекомендации.
3. Переводы на другие языки были подготовлены командой Gate Learn. Если в тексте не указано явно Gate, перевод не может быть скопирован, распространён или использован для плагиата.